經濟週期是影響股市表現的重要因素之一,今篇文章由上市公司的業務表現入手,拆解經濟週期性對股票投資的影響。

經濟週期影響需求

市場大眾對於商品的需求會因經濟週期而波動,例如經濟衰退時,大眾預期未來收入減少,換新車的意欲會下降。相反,當經濟前景明朗,大眾對未來收入維持穩定的信心較大,買車買樓的意欲會較高。商品需求波動對上市公司的最直接影響自然是銷售收入,但影響並不會全面反映在公司業績,而是會經由以下兩個效應間接影響公司所賺取的淨利潤。

營運槓桿效應

公司的營運成本普遍可分兩大類,一是直接成本,二是間接成本。直接成本與銷售收益掛鉤,例如餐廳賣多碗麵,食材開支就會多一份。至於間接成本,這包括租金等固定開支,與銷售表現沒有直接關係,無論賣多定賣少碗麵,租約訂明的租金不會同步增減。 餐廳賣麵賺到收入,扣除食材等直接成本後所得的便是毛利(gross profit),或可視作邊際貢獻(contribution margin)。毛利再減去租金等間接營運成本剩下的就是經營溢利(operating profit)。週期下行時需求下降,邊際貢獻與收入同步減少,但間接成本不會隨收入而縮減,每單位銷售的間接成本將會增加,導致經營溢利跌得比收入更顯著。 到底經濟週期對經營溢利的影響程度有幾大,答案就取決於間接成本佔整體營運成本的比重。這可由毛利率(gross margin)相對經營溢利率(opearint margin)的比例來約莫推算。倍數越大,銷售衰退所能造成的經營溢利跌幅越顯著,反之亦然。

財務槓桿影響

除租金等間接營運成本,非營運成本如公司的借貸成本亦不會隨銷售表現而波動。無論生意好壞,公司有借錢就要如期向貸款人支付利息,這會加劇經濟週期對業績表現的影響。當經濟下行時經營溢利大 減,僅餘的溢利將會被融資成本蠶食,而融資成本佔收入比重越高,影響就越大,原理與以上提到的營運槓桿效應差不多。 財務槓桿效應的影響則可以用經營溢利率相對稅前溢利率(EBT margin)的比例來推算,倍數越大,經濟下行中銷售受挫時,融資成本的蠶食作用越顯著。

總結

簡單歸納以上關係,當經濟踏入下行週期時,商品需求下跌會直接造成公司的收入及邊際貢獻減少,固定成本的存在會加劇經營溢利的跌幅。如上市公司有債務在身,融資成本將會進一步蠶食經營溢利,放大經濟下行的影響。

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